نمایش مقالات




شیوه‌هایی برای تامین بازار

 موسی غنی‌نژاد متولد 1330 تبریز اقتصاددان ایرانی است. در سال‌های گذشته با توجه به موضع‌گیری‌ها، مقالات و کتاب‌هایش در جایگاه یک "اِکسپِرت" در مسائل اقتصادی قرار گرفته است. وی فوق‌لیسانس و دکترای اقتصاد توسعه از دانشگاه سوربُن (la Sorbonne) فرانسه دارد و استاد مدعو دانشکده اقتصاد و مدیریت دانشگاه صنعتی شریف است. در مورد تامین مالی و موارد مرتبط به آن سوالاتی از ایشان پرسیدیم که در ادامه می‌خوانید.

 

1- با توجه به گستردگی ابزارهای مالی، به نظر شما یک تعریف جامع و مناسب از ابزار مالی چیست و به طور کلی چگونه می‌توان این ابزارها را دسته‌بندی کرد؟

نظام مالی هر کشوری را می‌توان به سیستم عصبی تشبیه کرد، اگر سیستم عصبی درست کار نکند کل اقتصاد کارایی خود را از دست می‌دهد. البته باید توجه کرد که نظام مالی یا سیستم عصبی هر اقتصادی در طول زمان تحول یافته و پیچیده‌تر می‌شود. نظام‌های مالی در سده‌های هیجدهم و نوزدهم سیستم‌های نسبتاً ساده‌تری بودند و هرچه اقتصاد‌ها پیشرفته‌تر شده‌اند سیستم‌های مالی‌شان نیز گسترده‌تر و پیچیده‌تر شده است. ابزارهای مالی نوینی که در چند دهة اخیر ابداع شده برای گذشتگان غیر قابل تصور بود. طبیعی است که این گستردگی و پیچیدگی مسائل خاص خود را نیز به همراه می‌آورد. مثلاً آنچه در جریان بحران مالی سال‌های 08- 2007 اتفاق افتاد بخشی از آن به همین مسائل بر می‌گشت. همچنان که در این بحران دیدیم اگر سیستم مالی دچار مشکل شود تبعات آن کل نظام اقتصادی را در بر می‌گیرد. در اقتصادهای مدرن امروزی که مبتنی بر نظام پولی اعتباری هستند هرگونه فعالیت اقتصادی، اعم از دولت یا بخش خصوصی، مستلزم تأمین مالی است. دولت که تولید کنندة کالاهای عمومی است برای تأمین مالی خود اساساً به مالیات متوسل می‌شود و بخش خصوصی که تولید‌کنندة کالاهای خصوصی است باید به دارایی‌های خود متکی باشد. مسئلة مالی زمانی بروز می‌کند که دولت یا بخش خصوصی با کمبود عاجل وجه نقد برای ادامة فعالیت‌های خود روبرو می‌شوند، اینجا است که ابزارهای مالی مختلف می‌تواند گره از این مشکلات را باز کند. دو ابزار کلی برای تأمین مالی وجود دارد یکی جلب مشارکت دیگران برای برای انجام پروژه و دیگری استقراض از دیگران. در واقع ما با دو بازار اصلی مالی روبرو هستیم یکی بازار اوراق مالکیتی(بازار سهام) که در آن مالکیت پروژه به فروش گذاشته می‌شود و دیگری بازار بدهی که در آن تأمین مالی از طریق استقراض صورت می‌گیرد. دولت‌ها که اصولاً باید تولیدکنندة کالاهای عمومی باشند قاعدتاً نمی‌توانند از بازار سهام استفاده کنند اما بخش خصوصی بسته به اهداف و نیازهای خود می‌تواند از هر دوبازار برای تأمین مالی استفاده کند. البته بیمه‌ها هم بخش مهمی از نظام مالی هستند که اینجا موضوع بحث ما نیست.

 

2-   تاکنون تلاش‌های متعددی برای انطباق ابزارهای متداول جهانی با احکام اسلامی صورت گرفته است. به نظر جنابعالی کارایی چنین ابزارهایی در مقایسه با ابزارهای مشابه به چه صورت است و به‌طور کلی چنین تلاش‌‍‌هایی در کشور ما تا چه حد موفقیت آمیز بوده است؟

پس از انقلاب اسلامی در کشور ما این فکر مطرح شد که هر گونه استقراض مبتنی بر بهره غیرشرعی و ربا است و عقد قرض فقط بدون شرط زیاده، یعنی به صورت قرض الحسنه، می‌تواند قابل قبول باشد. براساس این فکر سیستم بانکداری بدون ربا در کشور طراحی شد و از اوایل سال‌های 1360 به اجرا در آمد. این سیستم آشکارا با بانکداری متعارف دنیا که مبتنی بر قرض با بهره است تفاوت بسیاری داشت و مسائل مهمی برای نظام مالی کشور ما ایجاد کرد به این معنا که جایگاه بانک را عملاً از نهاد واسطه گری وجوه به نهاد سرمایه‌گذاری تبدیل کرد. در بانکداری متعارف دنیا، بانک تجاری نه اصالتاً و نه وکالتاً در پروژه‌های اقتصادی سرمایه‌گذاری نمی‌کند و صرفاً نقش واسطه‌گری وجوه را دارد، یعنی از یک طرف به جمع‌آوری سپرده‌ها می‌پردازد و از طرف دیگر این منابع مالی را به متقاضیان وجوه، وام می‌دهد. بانک تجاری متعهد به باز پرداخت اصل و فرع سپرده‌ها است و مسئولیت بازگرفتن وام‌هایی را که پرداخت کرده است خود به عهده دارد. از این رو افرادی که ریسک‌گریز هستند معمولاً در این نوع بانک‌ها سپرده‌گذاری می‌کنند و البته بازدهی نسبتاً کمتری هم طبیعتاً نصیبشان می‌شود. اما با اجرای بانکداری بدون ربا در ایران این کارکرد بانک تجاری عملاً از میان برداشته شد و کلیة بانک‌ها تبدیل به نهادهای سرمایه‌گذاری یا بانک‌های سرمایه‌گذاری شدند که وکالتاً از سوی سپرده‌گذاران در پروژه‌ها، در چارچوب عقود مشارکتی اسلامی، سرمایه‌گذاری می‌کردند. البته در کنار عقود مشارکتی برخی عقود مبادله‌‎ای مانند فروش اقساطی هم رایج بود که به لحاظ شیوة عمل و کارکرد به عملیات بانکداری متعارف دنیا شباهت داشت و می‌توانست نظام بانکی ما را به نظام بین‌المللی نزدیک‌تر کند. این عقود مبادله‌ای به دنبال آزادسازی نسبی در نظام بانکی و به خصوص شکل‌گیری بانک‌های خصوصی در اوایل دهة 1380 رواج بیشتری یافت و نظام بانکی ما را در مسیر بهتری قرار داد. اما متأسفانه از سال 1385 که نرخ سود این عقود به صورت دستوری کاهش یافت عملاً سهم این عقود در نظام بانکی ما به شدت کم شد و ما به همان سیستم عقود مشارکتی پیشین باز گشتیم. البته عقود مبادله‌ای در نظام بانکی ما می‌تواند بسیار گره‌گشا باشد و ما را به نظام بانکداری متعارف بین‌المللی نزدیک‌تر کند منتهی به شرط این که سیاست تعیین دستوری نرخ سود جای خود را به نظام رقابتی بازار بدهد.  

3-   بازار سرمایه به طور کلی از دو بازار ابزارهای مالکیتی (مانند سهام) و بازار بدهی (متشکل از ابزارهای مبتنی بر بدهی) تشکیل شده است. هرچند در کشورهای متعددی اندازه بازار بدهی بزرگتر از بازار سهام و حتی در مواردی چند برابر آن است، لیکن در کشور ما بازار بدهی (غیر از سیستم بانکی) سهم بسیار ناچیزی در بازار سرمایه دارد. به نظر جنابعالی دلیل این توسعه نیافتگی چیست و تاکنون چه اثراتی بر بنگاه‌ها و سیستم بانکی ما داشته است؟

دلیل این توسعه نیافتگی بازار سرمایه همان است که در بالا در خصوص عقد قرض اشاره شد. ربا تلقی‌کردن هرگونه عقد قرض مبتنی بر بهره مانع توسعة بازار بدهی‌ها به عنوان بزرگترین جزء بازار سرمایه شده است. مهم‌ترین عارضة فقدان بازار بدهی‌ها دو جنبه دارد یکی معلوم نبودن نرخ بهرة حقیقی بازار و دیگری فشار به نظام بانکی و  به خصوص بانک مرکزی برای تأمین نقدینگی لازم برای عملکرد نظام اقتصادی، چه در بخش دولتی و چه در بخش خصوصی. این فشار نهایتاً به افزایش پایة پولی و تورم می‌انجامد. علت اصلی وجود و بقای تورم مزمن و دو رقمی در کشور ما عمدتاً همین معضل است. اگر ما بازار بدهی گسترده و کارآیی داشتیم بخش بزرگی از نیاز نقدینگی جامعه را می‌توانستیم با همین بازار تأمین مالی کنیم بدون اینکه پایة پولی و حجم نقدینگی افزایش یابد. اکثریت کشورهای دنیا مشکل تورم‌های بالا را عمدتاً از همین طریق حل کرده‌اند. البته خوشبختانه باید گفت که در سال‌های اخیر تدابیر لازم برای ایجاد ابزارهای اسلامی به منظور فائق آمدن به این مشکل فقدان بازار بدهی‌ها اندیشیده شده است. ابزارهایی مانند اوراق خزانه اسلامی، صکوک اجاره، اوراق مرابحه و غیره از جمله این تدابیر هستند که متأسفانه هنوز به طور موثری به کار گرفته نشده‌اند.

4-   به نظر می‌رسد برای توسعه ابزارهای مالی نوین در کشور نیاز به نهادها و مقررات مناسب و همچنین تدوین استانداردهای مناسب از جمله استانداردهای حسابداری ویژه باشد. از دیدگاه جنابعالی، نهادها و مقررات موجود به چه میزان در این زمینه موفق عمل کرده‌اند و چه کمبودهایی در این زمینه احساس می‎شود؟

ما در این زمینه نسبت به بقیة دنیا بسیار عقب هستیم. نظام بانکی ما هنوز استانداردهای بازل یک را نتوانسته یا نخواسته به درستی اجرا کند در حالی که الان مقررات بازل سه در دنیا مطرح است. ما حسابداران خبره و وارد کم نداریم، مشکل ما بیشتر مقررات و نهاد های نامناسب یا بهتر بگویم بورکراسی بسیار ناکارآمد است. و فراتر از این‌ها، مشکل بسیار بزرگ در نظام بانکی و مالی رسمی ما نبود ارادة سیاسی کافی برای اجرای حتی همین قوانین و مقررات موجود است. فعالیت صدها موسسه مالی فاقد مجوز رسمی از بانک مرکزی که حجم زیادی از نقدینگی را خارج از هر گونه کنترل مقامات مسئول پولی، در اختیار دارند مصداقی از این سخن است. واضح است که تا وقتی این مشکل حل نشود صرف تدوین قوانین و مقررات هرچند هم پیشرفته باشند دردی را دوا نخواهد کرد.

5-   آیا به نظر جنابعالی امکان ورود بازار سرمایه کشور به بازارهای بین‌المللی و عرضه شرکت‌ها در بورس‌های جهانی و تأمین مالی آنها از طریق سرمایه‌گذاری خارجی وجود دارد؟ و در صورت امکان چه اقداماتی باید در این زمینه صورت گیرد؟ تا زمانی که بازار سرمایه کشور ما تا این حد محدود و ناکارآمد است و نمی‌تواند سرمایه‌های داخلی را به اندازه کافی جذب کند از ورود آن به بازارهای بین المللی نمی‌توان انتظار معجزه داشت. البته من کاملاً با بازکردن بازار سرمایه به سرمایه‌گذاران خارجی موافقم اما موفقیت در این خصوص را منوط به اصلاحات سیستم مالی و بانکی کشور در جهت هماهنگی با استانداردهای بین‌المللی می‌دانم.

6-   یکی از راه‌های پیشنهاد شده برای کاهش بدهی دولت به پیمانکاران و نهادهای مختلف و در نتیجه افزایش اعتبار آن، انتشار اوراق مشارکت دولتی به عنوان یکی از ابزارهای مبتنی بر بدهی است. این در حالی است که مصوبات بودجه سال‌های قبل در زمینه انتشار این اوراق عملکرد مناسبی نداشته است. به نظر شما تا چه حد این پیشنهاد عملی است و در صورت عملی بودن دولت چه اقداماتی باید در این زمینه  انجام دهد؟ اوراق مشارکت دولتی مفهوم متناقضی است چراکه دولت اساساً تولید کنندة کالاهای عمومی است و این کالاها بازدهی مالی ندارند که بتوان در آن‌ها مشارکت کرد. آنچه در همه جای دنیا مرسوم است انتشار اوراق خزانه یا اوراق قرضة دولتی است که با درآمد‌های مالیاتی آتی، اصل و فرع آن‌ها بازپرداخت می‌شود. علت این که اوراق مشارکت دولتی در گذشته موفق نبودند به ماهیت آن‌ها بر می‌گردد که کاملاً متفاوت با اوراق قرضه بودند و سود آن‌ها از پیش تعیین شده و به صورت روز شمار قابلیت باز خرید در بانک‌های عامل داشت. این ها بسیار شبیه به سپرده‌های بانکی بودند، هر خریداری می توانست قبل از سررسید آن را به بانک‌های عامل بفروشد و اصل و فرع خود را دریافت نماید. نهایتاً مثل این بود که دولت از بانک‌ها وام گرفته است. دولت باید با صدور اوراق خزانه مستقیماً آن‌ها را در بازار سرمایه بفروشد تا از یک طرف نرخ حقیقی بهره در بازار تعیین شود و از طرف دیگر فشار از روی منابع بانک‌ها برداشته شود و نقدینگی فعالان بازار به دولت منتقل گردد نه اینکه دولت از سپرده‌های بانک‌ها تأمین مالی کند. 

7-   در شرایط فعلی که بسیاری از صاحبان بنگاه‌ها و به ویژه بنگاه‌های کوچک نسبت به کمبود نقدینگی و ناتوانی سیستم بانکی در زمینه رفع این کمبود گله‌مند هستند، آیا گسترش استفاده از اوراق بدهی شرکتی و عرضه عمومی آن می‌تواند گره‌گشای این بنگاه‌ها باشد؟ در این صورت وظایف دولت، بنگاه‌ها و سیستم بانکی در این زمینه به چه صورت خواهد بود؟ بلی همان‌گونه که در بالا اشاره شد باید از طریق گسترش بازار بدهی‌ها فشار را از روی نظام بانکی برداشت تا بانک‌ها بتوانند پاسخگوی متقاضیان به ویژه بنگاه‌های کوچک و متوسط باشند. در حال حاضر با توجه به محدودیت بازار سهام، عملاً تنها منبع تأمین مالی اقتصاد ملی، چه برای دولت و چه برای بخش خصوصی، نظام بانکی کشور است. این نظام بانکی هم به دلایل مختلف، از جمله افزایش شدید معوقه های بانکی، منابع کافی برای پاسخگویی به نیاز طیف وسیعی از متقاضیان را ندارد. با ترویج بازار بدهی‌ها، از یک سو دولت می‌تواند منابع مورد نیاز خود را با انتشار اوراق خزانه مستقیماً از بازار سرمایه تامین کند و از سوی دیگر بنگاه‌های بزرگ و معتبر نیز می‌توانند با تکیه بر برخی عقود اسلامی مانند اوراق صکوک و اوراق مرابحه بخش مهمی از نیازهای مالی خود را از طریق بازار سرمایه برآورده سازند. به این ترتیب بانک‌های تجاری خواهند توانست به وظیفة اصلی خود یعنی تأمین سرمایه در گردش بنگاه‌های کوچک و متوسط بپردازند. واضح است که چنین کاری مستلزم کنار گذاشتن سیاست‌های دستوری تعیین نرخ بهره و ملاک قرار دادن بازار پول برای تعیین نرخ حقیقی بهره است.    

8-   به نظر می‌رسد مفهوم ریسک در زمینه استفاده از ابزارهای مالی مختلف به اندازه مفهوم بازده آنها در بین فعالان اقتصادی کشور ما شناخته شده نیست و همین امر یکی از دلایل عدم توسعه یافتگی این ابزارها و همچنین بازار سرمایه کشور باشد. این در حالی است که با توجه به عدم اطمینان‌های قابل توجه در زمینه تغییرات متغیرهای کلان اقتصادی و عدم ثبات در تصمیم‌گیری‌های دولت، اصولا باید چنین ابزارهایی (از جمله ابزارهای مشتقه) در کشور توسعه قابل توجهی می‌یافت ولی چنین امری مشاهده نمی‌شود. به نظر جنابعالی، علت این امر چیست؟

واقعیت این است که مفهوم ریسک ریشه در ذات فعالیت‌های اقتصادی دارد و ابزارهای مالی اساساً برای کنار آمدن با ریسک مضمر در در این فعالیت ها ابداع شده‌اند. هرچه اقتصاد پیشرفته‌تر باشد ابزارهای مالی متناسب با آن نیز پیچیده‌تر می‌شوند. ریسک در فعالیت‌های اقتصادی امری گریزناپذیر است و هیچ مدیر بنگاه یا سرمایه‌گذاری نمی‌تواند آن را نادیده انگارد. علت ناشناخته ماندن ماندن عامل ریسک یا بهتر بگوییم غفلت از آن و در نتیجه بی‌توجهی به ابزارهای مالی پوشش دهندة ریسک، عمدتاً به ساختار دولتی اقتصاد ایران بر می‌گردد. با پیروزی انقلاب اسلامی در کشور ما، همة بانک‌ها و اکثریت قریب به اتفاق بنگاه‌های بزرگ دولتی شدند و تا اوایل دهة 1380 همة بانک‌ها دولتی باقی ماندند. در بنگاه‌داری و بانکداری دولتی ریسک چندان مفهومی ندارد همة مدیران کارمندان دولت هستند و با معیار‌های اداری و سیاسی برگزیده و برکنار می‌شوند. مدیران دولتی مانند مدیران بخش خصوصی نیستند که پاسخگوی سهامداران باشند، پشتیبانی اداری و سیاسی برای حفظ موقعیت و منافع آن‌ها کافی است. از این رو در چنین سیستمی هیچ مدیری نگران ریسک اقتصادی تصمیمات خود نیست، در نتیجه مسئله ریسک مالی و طبیعتاً پوشش آن محلی از اعراب ندارد. هیچ بانک و بنگاه بزرگی در کشور ما ورشکست نشده و هیچ مدیر دولتی به خاطر عملکرد نادرست و مخاطره آمیزش هرگز مورد باز خواست قرار نگرفته است. در چنین وضعیتی، برای مدیر بی‌توجهی به ریسک اقتصادی معقول‌تر از توجه به آن است و او نیازی به شناخت آن احساس نمی‌کند. اتلاف منابع گسترده و ناکارآمدی این چنین نظام اقتصادی دولتی اکنون بر همگان معلوم شده است. در کشور ماهم مقامات بالای حکومتی به این نتیجه رسیده‌اند که اقتصاد دولتی باید به کنار گذاشته شود اما کنار گذاشتن این سیستم ناکارآمد، سوای الزامات دیگر، مستلزم توجه به ریسک و ابزارهای پوشش دهندة آن است. اکنون که اقتصاد ایران در حال گذار از سیستم عمدتاً دولتی به سیستم اقتصادی مبتنی بر بخش خصوصی و اقتصاد رقابتی است ضرورت توجه به ابزارهای مالی نوین و توسعة آن‌ها بیش از پیش احساس می شود. اما چنین کاری قبل از همه نیازمند به راه انداختن بازار بدهی‌ها است.   

برای دیدن سایر مقالات نشریه اینجا کلیک کنید.





تاریخ انتشار خبر: 1394/10/14 / شماره خبر: 703